兩大電商阿里京東點揀？股價低但尚有價值陷阱 騰訊減持有何啟示？
首先，兩者雖然同是電商，但本質不同：阿里旗下的淘寶和天貓市場，主要幫助商家與買家聯繫，其大部分收入來自上架費用和佣金；
而京東是內地最大的直銷零售商，擁有自己的庫存，有更穩固的第一方物流基礎。
正因阿里主要擔當平台角色與部分物流，所以阿里的優勢在於資本投入相對低（過去兩年資本投入佔經濟現金流比例：阿里18%至25%；京東44%至86%）。
看不到的價值陷阱
而京東從庫存到物流全都自己掌控，整個客戶體驗流程會更暢流，產品品質更有保證。
近兩年的業績都反映京東的用戶體驗更好，京東的電商業務比阿里更具有增長力，這某程度上亦正反映在估值上（在騰訊控股（00700）派京東作特別息前的市盈率：阿里17倍；京東20倍）。
雖然目前不論阿里還是京東的估值均看似非常便宜，但筆者認為主要原因在於目前的業績仍未反映「通漲」對電商的影響，阿里涉及的物流成本較少而且有較高利潤率（經營利潤率：阿里13%至18% ；京東2%至7%），所以受「通漲」的拖累，很可能比京東少。
然而，筆者認為，兩者同屬利潤率中等偏低至低的水平，始終成本提高數個百分點，就足以讓利潤歸零。
亦正如筆者之前在140元減持部分阿里持倉時提到：內地經濟下行因素，與未來美國進一步打壓中國科企未完全反映在目前業績，所以以過往業績來看，目前估值絕對看似「便宜」，但在未來回看這估值未必便宜（價值陷阱）。
回顧京東過往業績：京東過去兩年收入以雙位數增長：從2018年的4,620億元人民幣，增長至2020年的7,458億元人民幣。
乘著規模優勢，從2018年虧損到2019年開始獲利，到2020年賺經營利潤達123億元人民幣與167億元人民幣稅後利潤。
京東過去2019/2020年經營利潤率為1.6%/ 1.7%；稅後利潤率：2.1%/2.2%。
雖然京東的利潤率是有微微上升，但這種利潤率，仍然難以判斷為良好的利潤率，其收入7,458億元人民幣，但同時營業等支出，則超過7,300億元人民幣。
只要這些成本因通漲微微上漲2%至3%，就足以讓京東重回虧損的狀態。
基於京東的稅後利潤率一直低企，過去兩年股本回報率（ROE）都只在7.6%與11.8%，這不符合「股神」畢菲特選股的ROE15%；亦不符合筆者較寬鬆的多年「ROE15%」。
京東資產負債比率正從2018年的63.3%，逐步下降至2020年的47.5%（見圖表），2020年負債降幅明顯的主因並非來自業務賺很多，而是因為旗下股權升值與它在港上市集資有關。
數百億現金資產增長來自股權集資（2020年6月京東在香港上市募集313億元人民幣與12月京東健康（06618）在香港上市募集257億元人民幣）；另外數百億元來自股權與證券升值。
京東的經營現金流，從2019年的247億元人民幣，增長至2020年的425億元人民幣；但資本開支正從213億元人民幣，減少至189.98億元人民幣；資本開支佔現金流比率，從86.2%大減至44.7%，帶動自由現金流從34億元人民幣，大增至235億元人民幣。
騰訊大幅減持京東
從現金流來看，京東的確漸入佳境，資本投入比率正降至正常水平（但資本投入仍不算少）。
檢視京東財務流動性（2019/2020年）：
流動資產：1,390.9億/2,348.01億元人民幣；
速動比率（減去存貨等）：796.11/1,690.37億元人民幣；
流動負債：1,400.17億/1,740.16億元人民幣；
流動比率：0.99/1.35%；
速動比率：0.57/0.97%。
京東過往兩年的流動比率大約在1或以上水平，但以更嚴謹的速動比率則不合格（1），但整體流動性正在改善。
在最新第三季業績，京東財務流動性更進一步，流動比率達1.41倍；速動比率達1.07倍，兩者都高於1，流動資產足以應付短期負債。
最近的消息：騰訊大幅減持京東股份A股，向股東分派160億美元京東股份。
這則新聞公布後，騰訊股價上升；京東股價下跌。筆者認為後者下跌原因，除是基金不想在獲派京東股份後，持有太多京東持倉而提早減持，或預期派發京東股份後，市場上會有大量沽壓而提早賣出。
更讓筆者深思的是騰訊在派發京東股份後，持倉會由17%大減至2.3%，從第一大股東退下變為象徵式持有股份。
騰訊在這變化發生後，究竟會否在業務上仍幫助京東？還是選擇自行再發展電商，或放棄電商業務？
筆者總括：在目前通漲升溫與內地經濟潛在下行的情況，京東這類「高成本」的重資本投入的物流電商，將不是筆者的首選；加上騰訊不再是其最大股東，未來前景不明朗，所以筆者在估值上亦更保守。
