【經一專欄】玖龍紙業預測市盈率約7倍 博紙業上升週期重臨
撰文：周梓霖｜圖片：新傳媒資料庫
玖龍紙業是工業龍頭股
接下來，市場相信難再百花齊放，全面上升，股票走勢視乎業績的好壞來定斷。本週分析一隻工業龍頭股企業玖龍紙業（02689）。
玖紙截至2018年12月底止18/19年度中期收入303.28億元人民幣，按年增長18.2%；純利24.58億元人民幣，下跌43.5%，中期息每股0.1元人民幣。
玖紙中期業績下跌，為預期之內，畢竟17/18年上半年度是行業高峰期，而18/19年上半年度受到中美貿易戰影響，盈利急跌亦不會令人太感意外。
製造業利潤率向來波動
長期跟進及研究玖紙的投資者，並不關注公司對毛利率的看法，因為製造業收入高、利潤率波動性大，毛利率的高低會直接影響未來盈利。公司18/19年上半年度毛利率，由24.5%按年下跌至15.5%，當中影響最大的兩項因素是，美國進口廢紙徵收25%關稅，以及內地廢紙價格居高不下。
現時中美貿易戰進展良好，但未能預估關稅日後會否下降。雖然這項不確定性較大，但現階段至少不會變得更差。另一方面內地廢紙價格，因中央要求造紙廠使用更多境內廢紙而處於高位，而期內因內地經濟放緩，而未能把廢紙價格的上升轉嫁予客戶，故此玖紙的成本承受很大壓力，繼而毛利率受壓。
然而，公司已從多方面擴大收購原材料渠道，如去年收購美國紙漿廠，以降低影響成本上升對公司盈利的影響。至於市場一直擔心內地於2020年會落實不能進口廢紙政策，管理層表示現時內地廢紙缺口仍大，預料中央不會一刀切執行。
另外，有利公司毛利率長線上升的因素是，行業整體產能大幅放慢，今年預計全國實際增加600多萬噸產能；2020年增加300多萬噸產能，行業之間的競爭壓力會下降。
如留意人大及政協會議（「兩會」 ）消息，定會知道內地今年將大力減稅刺激經濟，當中「政府工作報告」表明會深化增值稅改革。
今年製造業等行業的16%稅率將下調至13%；交通運輸業、建築業等行業的10%稅率將降至9%；並且保持6%的一檔稅率不變。通過採取對生產、生活服務業增加稅收抵扣等配套措施，確保所有行業的稅負只減不增。對於營業收入大，淨利潤率低的行業，如造紙業可受惠，玖紙算是在「兩會」收到一張長線「好牌」。
此外，公司的財務狀況及現金管理較往年大幅改善，例如淨負債率下跌至62.9%；存貨週轉天數減至16天等，有助玖紙於行業逆境時整合實力，並可增加派息比率來提高公司估值。
雖說玖紙的週期性重，但若果18/19年度純利是上半年度的兩倍，即全年賺49億元人民幣，現時預測市盈率約7倍。以這個估值博紙業上升週期重臨，並不算貴。
編按：作者周梓霖是海納資產管理投資經理、前對沖基金操盤手，持有特許金融分析師（CFA）資格，擅長價值投資及事件驅動投資法，著有暢銷書《港股游擊戰─以弱制強致勝法》。
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