永續債掩眼法 美化負債率

國家統計局公布2014年4月份內地70個大中城市樓價走勢，其中69個城市新樓樓價升幅同比放緩，意味內地樓市開始轉勢。發展商唯有加緊融資步伐，奈何不少發展商本身已債台高築，若增加借貸會惹來機構投資者不滿。幸而，在投資銀行獻計下，內房商轉而發行永續債券（Perpetual Bond），好處是增加資金之餘，更可在賬目上減低負債比率，一舉兩得。

顧名思義，永續債券不設到期日。理論上，永續債券的發行機構可永遠不用清還相關款項。惟投資永續債券風險較高，發行者有權但無義務贖回，故永續債券的投資者，只能在二手市場出售債券才能中途離場。一旦發行商申請清盤，啟動分配公司剩餘價值程序時，永續債屬後償債券，其他高級債券投資者可先收回本金，再由永續債券投資者分取應佔款項。惟屆時公司的剩餘價值可能所剩無幾，此乃投資永續債券的風險所在。

永續債利息高達10厘

為彌補這方面風險，內房商願意向永續債券投資者支付較高利息。好像恒大地產（03333）2013年發行的250億元人民幣永續債券，息率達9至12厘。此外，雅居樂地產（03383）則以8.3厘息發行45億元人民幣的永續債券；瑞安房地產（00272）亦以10.1厘息發行總值31億元人民幣的永續債券。無疑內房商發行的永續債券息率較高，惟發行永續債券可粉飾負債比率，所以這些企業仍樂意採用。由於永續債券不設歸還本金日期，性質接近普通股或優先股等股本工具，故內房商將永續債券這項債務，以永久資本工具名義在股東權益項目中入賬，繼而達到減低負債比率這目的。因為企業賬目上所顯示的總資產金額，等於總負債加股東權益。若永續債券以股東權益名義入賬，令總資產增加，負債比率（總負債÷總資產）則會下跌。相反，一般債券以負債名義入賬，總負債金額上升，負債比率亦告增加。2013年恒大發行永續債券後，賬目顯示的總負債金額為2,688.1億元人民幣，相關負債比率達77%。惟這批永續債若改以一般債券發行，並以負債名義入賬，總負債將急升至2,938億元人民幣，經調整後的負債比率亦會急增至84%。隨著永續債券列作股東權益入賬，其利息支出則被視為利潤分派，利息開支亦不會因發行永續債券而上升。惟信貸評級機構已洞悉內房商發行永續債券這招掩眼法的背後玄機，故計算評級時已自行調節其負債比率。據悉，標準普爾及穆迪以往將已發行的永續債券金額50%當作股本，但現在已將之剔出股本之列，讓內房商負債比率更貼近真實情況。