富力低市盈率就是平?

富力低市盈率就是平?

今個星期要分析的股票是內地房產股,富力地產(02777),吸引之處是低市盈率。

不少讀者及學生都問我,見到低市盈率是否代表便宜?其實,市盈率只反映一些表面上的事情,實際上市盈率沒有絕對的平貴。

因此,市盈率只能作為一個初步的指標,是否真的平貴,一定要深入分析該企業才可。而今次分析的富力,正正就是低市盈率的代表,只有4.7倍,但這是否就是平宜,投資者則要仔細分析才有答案。而富力的低市盈究竟有沒有投資的價值,正好是一個不錯的教材。

富力地產企業簡介

市盈率:4.7倍*

每股盈利:1.9元

市值:97億元*

行業:地產發展

集團主席:李思廉

大股東:李思廉 (32.43%)

*數據截至2016年3月2日收市

富力主要業務為在內地發展住宅和商業物業作銷售用途,銷售對象多為內地中產階層。富力在內地亦是知名的物業發展商之一。另外,在廣州、北京和其他城市亦有發展酒店、辦公大樓及商場,部分不作銷售,以持有作為投資物業。

之前富力公布了2015年中期業績,營業額為127億元人民幣,純利較去年同期增長7%,至17億元人民幣。

2010至2014年營運數據

營業額:246/274/304/363/347(億元人民幣)

毛利:92.9/114/124/142/123(億元人民幣)

盈利:43.5/48.4/55.0/76.3/52.2(億元人民幣)

毛利率:37.8/41.6/40.8/39.1/35.5(%)

ROE:23.7/22.8/22.5/26.1/15.3(%)

廣州為華南基地

雖然富力有物業投資及酒店營運業務,但主要收入來源仍是物業發展。富力核心業務覆蓋各種規模的大眾住宅物業發展項目,目前於22個主要城市(包括北京、天津及廣州)發展超過66個項目。

廣州為富力的南方總部,是收入貢獻最大的地區。來自廣州的2015年協議銷售額達111.85億元人民幣;北京則是富力在華北地區的基地。

內地城市化的發展,帶動了大量建設,多年來亦令內地房產市場保持增長,這亦令不少內地地產發展商從中受益,同時亦帶動了樓價不斷上升。

近年內地房價愈升越愈,並到達了社會難以承受的水平,中國房產市場存在隱憂,泡沫風險絕對不能忽視。

長遠毛利受壓

而富力過往的業績表現,其實是理想的。首先,營業額保持穩定成長,並呈現不錯表現,亦能把握到內地城市化發展的機遇。毛利同時能保持合理增長,毛利率大致保持穩定,約有35%至40%的水平。

多年前,內地發展地產極為好賺,毛利率絕不只四成、五成,惟現時已轉至較合理的毛利率,相信過往房地產市場的高速增長,以及當中的高毛利時期,亦已成為過去。

在將來計,毛利已不會呈高增長,同時亦有機會受壓。由於成本上升,加上人民能負擔房價的能力愈來愈困難,內地經濟增長放緩問題,故將來市場存在不少變數,而長遠計,毛利較大機會受壓。

至於股東權益回報率(ROE),雖然要考慮會計制度中投資物業公允價值的反映,但大致算是不錯,反映當中的再投資回報理想,內地地產生意仍能產生不差的回報。

雖然2014年出現較低的回報率,但由於物業發展的收入難以平均,故往往不會太著重某一年,從整體看來,算是不過不失。

物業升值拉低市盈率

市盈率的計法是現時股價除以過往的盈利,而這個盈利能否反映企業賺多少錢,便知道該市盈率有沒有代表性,從而分析是否真正的便宜。

富力的盈利其實是不錯的,當中的盈利都能保持理想的增長。不過要注意,盈利部分會包含投資物業公允價值盈利,簡單來說,這些盈利不是做生意而得的盈利,只是持有物業升值了,從而在會計上入賬,故是沒有實質現金流,亦無法反映生意的好壞。

富力這部分的盈利,2013年稅前所貢獻的部分就達24億人民幣,而2014年亦有16億元人民幣。這會令盈利數字加大,即令市盈率拉低。

若果不考慮這部分的因素,富力的市盈率將由不足5倍,拉高至約5倍、6倍。當然,這數字仍處於低水平,但是否真正的便宜,則要再進一步分析。

高負債的隱憂

從過往生意上的數據去分析,的確是有不錯的表現,但再細看分析,發現此企業仍存在著不少風險。

其中一項就是負債問題,長期負債近500億元人民幣,而富力的股東權益只有約500億元人民幣,若然加上流動負債,總負債更高達1,200億元人民幣,可說已到達不健康的水平,潛在風險不能忽視。

高負債所產生的另一問題,就是利息支出。富力2012年的融資成本為15億元人民幣,2013年升至19億元人民幣,2014年為12億元人民幣,平均的利率為8.1厘。

於2014年1月富力發行2019年到期優先票據,集資10億美元,利率8.5厘。另外要注意,富力有部分債是美元,當人民幣下跌,要償還的美元數就要用較多的人民幣,變相令企業不利。

富力利用高負債去創富的方法,在旺市時,這個利率不是問題,更有助提升回報率。但當市況逆轉時,約8厘利率就對企業不利,每年10多20億元人民幣的利息成本,亦對企業的盈利造成不少的影響。

在內地房地產市場充滿變數,加上毛利將受壓的情況下,只要市場有所逆轉,足以令此企業的盈利大幅倒退,市盈率由個位數上升至雙位數,這就是當中的風險。

若不幸遇上息率上升,以及物業銷情不佳,富力更有機會出現虧損,當然這機會不太大。

其實,富力近幾年的負債情況略有改善,但到2013年又轉差,原於富力打算作更大的發展計劃,並著手大幅擴充土地儲備,同時展開海外業務。

2013年總計新增2,000萬平方米土地,分布於中國20個城市和馬來西亞柔佛州,並開始加速土地收購的步伐。從前景的發展角度,富力是可取的,但在發展與風險平衡的角度,策略卻甚有保留。

不適合穩健投資者

綜合而言,雖然富力過往的業績不差,又有一定的賺錢能力,亦是有規模有經驗的內地地產發展商,但中國房地產市場的潛在風險,以及富力的高負債問題,都有機會對此股造成很大的不利影響,因此就算低市盈率,穩健類型的投資者不適宜投資。

因此,此股暫不建議作長線投資,除非負債比率有明顯的下降,到達風險較合理的水平,否則暫不考慮。雖然現時富力的市盈率不足5倍,可說已反映了當中的風險因素,但在低風險的投資前提下,對此股的投資價值仍有保留。

(本人為證券業持牌人士,未持有上述股票)

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