政治因素令美元弱勢？黃金暴上暴落因通脹預期不斷改變？ 拆解美元弱勢、黃金破頂之謎

撰文：經一編輯部｜圖片：新傳媒資料室

今次的美元跌浪大概在5月下旬開始，由今年高位計，美匯指數已調整逾10%（見圖表五），雖然本週二（28日）曾一度反彈，但市場普遍看淡，大致原因有以下三種。

市場看淡美元三大原因

（一）擴表量寬削弱美元

聯儲局3月份推出無QE，其資產負債表擴張30,000億美元。貨幣供應增長導致美元貶值，而且美國的擴表速度比歐洲、日本等國家的速度更快，因此美元兌歐元、日元匯率存在相當大的壓力。

另外，聯儲局減息亦令美元喪失息差優勢，圖表六所見的泰德利差（TED Spread，3個月期美元Libor與國債利率息差）已跌至0.13，資金傾向另覓較高水位的資產。

現在，聯儲局似乎有意把政策利率長期維持在零，如果進一步推行收益率曲線控制（Yield curve control），甚至進入負利率行列，國際對美元的需求將大大減低，從而削弱美元的強勢地位。

但是，在大選前夕及經濟未能復甦的情況下，聯儲局似乎沒有條件減低QE，繼續擴表的情況預計會繼續。

（二）歐元吸引力更大

全球經濟能否復甦，2020年下半年，以及2021年的疫情數字是至關重要，偏偏美國的疫情卻是發展至失控局面，6月中旬爆發第二波疫情，不難發現當時的美元亦急速下跌。

相反，歐洲的感染率曲線有趨平跡象，而且財務政策也來得合時。上週歐盟委員會一致通過啟動7,500億歐元的緊急抗疫購債計劃（PEPP），反映歐洲國家逐漸走出疫情陰霾，國與國之間的財政聯合，亦慢慢讓經濟走出谷底。

此消彼長，歐、美兩地的GDP復甦進度有強烈對比，根據本週四（30日）發布的最新數據顯示，第二季美國GDP暴跌32.9%，為美國史上單季GDP最大降幅，但歐元區第二季只萎縮12%，受損程度比美國低。

歐元區經濟比美國更有改善，本身已經吸引資金流出美元，再流入歐元，而且歐元是美元指數內權重最大的貨幣（佔57%），美元下行最大的受益者將是歐元，進一步吸引資金流出美元。

（三）民主黨上台或反自由經濟

再者，美國的政治經濟或進一步遠離自由資本主義，日後執政黨對企業、個人資產的做法，也可能令美國失去主導地位。

民意調查顯示，民主黨在總統選舉中勝出的機會愈來愈高，民主黨執政後或會提高企業所得稅、資本增值稅稅率，甚至可能引入向個人財富徵稅計劃，個人、企業的稅後利潤將受到衝擊。

日後，外國人若在美國做生意、持有資產，要付上的稅率或更高，考慮到歐洲和亞洲重啟經濟的條件可能更好，大家或會質疑美元能否持續帶來高於平均水平的回報率，進而削弱美元在全球外匯市場的長期吸引力。

美元轉弱利好黃金走勢

由於黃金的價格以美元計價，因此美元的走勢可以說是與黃金價格息息相關，兩者呈現很大的反比關係。

當美元貶值，使用歐元的投資者就會發現他們使用歐元購買黃金時，等量資金能買到更多的黃金，從而刺激需求，導致黃金的需求量增加，進而推動金價走高。

相反，如果美元升值，對於使用其它貨幣的投資者來說，金價變貴了，這樣就抑制了他們的消費，需求減少導致金價下跌。

上述美元與黃金的反比關係，已經可一定程度解釋近日的黃金暴升，但是黃金的價格也反映了市場投資者對未來的觀點。

通脹預期與金價關係

在布雷頓系統崩潰之後，黄金和美元在投資者心目中也形成對立性：當錢的價值下降，人們會傾向持有天然具有抗通脹的黃金，所以黄金價格亦蘊含了人們的通脹預期。

平衡通貨膨脹率（Breakeven Inflation Rates）是10年期國債利率與通貨膨脹保值債券（TIPS）的息差，也是市場上用來預測通貨膨脹最簡單的工具之一，反映了市場對通脹的預期。

比較平衡通貨膨脹率（見圖表七）及黃金價格走勢（見圖表八）的表現，兩者之間在不同階段的正比關係不言而喻，黃金價格升幅較急，或是長期的低息預期在價格上反映，進一步令黃金價格拋離通脹預期。

然而，人們還是可以投資其他資產抗通脹，而存入銀行收息代替投資黄金就是簡單的方法，因此實際利率高低會影響人們投資黃金的抉擇。

金價暴上暴落的三個階段

如果留意今年的黃金走勢，大致上可以看到三個階段，先升後跌，到近日的暴升。

2月底：股市大跌，避險情緒升溫，投資者根據即時反應買入黃金避險，黃金在疫情初期大升。

3月中：股市大跌至谷底，市場憂慮全球經濟，認為通縮的速度快過利率的下降速度，黃金遭恐慌性大幅拋售。因此當時出現黃金又跌、其餘資產又跌的現象，此情況也證明黃金不只是反映避險情緒。

3月底至今：金價此前大跌並已有通縮預期，人們普遍認為疫情會過去；加上經濟會復甦，通縮的恐懼隨之而去，另在聯儲局的無限QE後，投資者認為長遠會出現巨幅通脹；加上零利率令存款失去吸引力，因此開始反手掃入黃金。

而且，世界上多個國家也嘗試利用貨幣政策拯救自家國家經濟，資金氾濫加強通脹預期，亦進一步推高黃金，即使目前疫情仍未能控制，但投資者已形成「錢不值錢」的共識。

目前，上述兩種資產價格走勢已升得過急，市場在交易黃金時有放大放水影響之嫌；加上開始對疫情數字盲目，下意識認為經濟即使不完全恢復，也不至於通縮，加上各國的財政政策也增強通脹預期。

至於金價、通脹預期是否已經過高，重點是日後的商品、資產價格，是否真的如預期所料升至無法的負擔水平，而且目前的經濟還未完全正常，經濟其實還有下行風險，更有通縮可能，理論上不得不宜警惕金價下滑的風險。

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