連續三年做保險界一哥 友邦睇$75.8 仲追得過?

連續三年做保險界一哥 友邦睇$75.8 仲追得過?

友邦北望神州
升勢添動力

滙豐控股(00005)和友邦保險(01299)仿如兩代金融股,前者上市年資以十年計,後者掛牌至今不足七個年頭。滙控股息回報穩定,是不少老一輩投資者的心頭好;近年專注重整架構及回購已漸見成績,股價亦開始反映。友邦則憑藉業務增長動力十足,上市以來股價以約18%複合年增長率遞升。若然追求企業高增長,為資本帶來更大回報,後者會是金融股當中的不二之選。

回顧最新公布的中期業績,友邦截至5月底止中期純利29.25億美元,增41.6%,派中期息25.62仙,增加17%。
期內新業務價值再創新高,達17.53億美元,按實質匯率計增長39%;新業務價值利潤率54.2%,按年提升1.5個百分點。

至於內涵價值營運溢利34.56億美元,增幅19%;帶動內涵價值上升10%,至462.73億美元。
中港市場貢獻日增
按地區劃分,香港市場貢獻仍然最大,新業務價值達8.28億美元,大幅增長54%;但由於經紀業務佔比增加,顯著拖低相關新業務價值利潤率5個百分點,至47.9%。
內地市場新業務價值亦增加56.1%,至4.34億美元;相關新業務價值利潤率91.7%,提升4.9個百分點。
泰國和新加坡市場相對失色,新業務價值分別下跌1%及11%,至1.73億及1.35億美元,主因產品組合進行審慎管理,令經紀渠道的整付保費銷售下降。

從盈利貢獻分析,友邦上半年稅後營運溢利22.62億美元,增加16%(見圖)。


香港和內地市場表現依然突出,增幅分別達25%及38%;佔整體稅後營運溢利36.9%及13.4%。
泰國市場貢獻則增加13%,至4.13億美元,佔比約18.2%。
投資方面,上半年整體投資回報率提升0.9個百分點,至5.8%;投資資產價值則較2016年下半年增加10%,至1,485億美元。
業務能創佳績,有賴銷售團隊不斷壯大,百萬圓桌會(MDRT, Million Dollar Round Table)會員數目,可視之為活躍代理人數指標。

友邦連續三年在保險業稱冠,現時有逾8,300名代理已註冊成為MDRT會員,較去年增加46%,當中來自中、港市場有逾5,300人。
而取得超級會員(COT,Court of the Table)及頂級會員(TOT,Top of the Table)資格的人數,則分別有771及337人。
友邦派發成績表後,不少大行繼續大合奏唱好,當然亦有個別有保留,其中野村給予評級為「中性」,目標價62.58元,以反映現估值已不算便宜(見下表)。


野村認為,友邦過於倚重經紀渠道擴展業務,首季度相關年化保費收入按年大增兩倍,佔所有渠道約56%。

不過,比重增加之同時,卻拖低整體邊際利潤,兼且難以持續,與公司專注價值及嚴守財務紀律的策略稍嫌不一致。
更重要是,內地資本管制,有可能限制集團未來業務增長。
野村雖然調高了友邦今年新業務價值增長,但增幅將較去年放慢。
今、明兩年預測分別為34.16億及38.44億美元,增幅24.2%及12.5%。

麥格理看得更淡,目標價僅54元,評級為「中性」。
該行認為,新任首席執行官對未來發展未有帶來革新啓示,只表明焦點放在人材管理及擴大代理規模,故可預期繼續專注自然增長。
對於依賴經紀渠道擴展業務,麥格理同樣相信難以維持,預期下半年將回歸基本,有機會較上半年錄得跌幅。

而現時友邦的股價對內涵價值比率達2倍,高於過往平均1.65倍水平,在缺乏其他利好誘因之下,短線難再有上升空間。
看好陣營包括美銀美林,該行相信經紀業務增長即使如管理層所指回歸正常化,在內地客在港購買保險的趨勢不改下,新業務價值要錄得低雙位數增幅仍毫無難度。
內地城鎮化帶動需求
其實現時友邦在內地主要城市,如廣東、上海、北京、深圳等已取得牌照,隨著內地中產人口增加、人均收入上升及城鎮化發展,對保險產品需求與日俱增。
未來友邦大有機會透過擴張中國市場,以彌補本港市場增速放緩。
美銀美林相信,只要友邦繼續在內地擴大代理團隊,並進一步將版圖伸延至二、三線城市,要取得長期增長絕不成問題。

德意志銀行則認為,友邦自上市以來,新業務價值增長不停為市場帶來驚喜,以公司經驗豐富的管理層及強勁往績紀錄,前景仍然樂觀,會繼續視之為核心持股。
該行並調高友邦目標價至75.8元,評級「買入」;預測今年新業務價值增長28%,至35.14億美元;即下半年增速將放緩至18%。
至於2018及2019年,預期新業務價值增長可維持約20%。

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