連續三年做保險界一哥 友邦睇$75.8 仲追得過？

滙豐控股（00005）和友邦保險（01299）仿如兩代金融股，前者上市年資以十年計，後者掛牌至今不足七個年頭。滙控股息回報穩定，是不少老一輩投資者的心頭好；近年專注重整架構及回購已漸見成績，股價亦開始反映。友邦則憑藉業務增長動力十足，上市以來股價以約18%複合年增長率遞升。若然追求企業高增長，為資本帶來更大回報，後者會是金融股當中的不二之選。

回顧最新公布的中期業績，友邦截至5月底止中期純利29.25億美元，增41.6%，派中期息25.62仙，增加17%。
期內新業務價值再創新高，達17.53億美元，按實質匯率計增長39%；新業務價值利潤率54.2%，按年提升1.5個百分點。

至於內涵價值營運溢利34.56億美元，增幅19%；帶動內涵價值上升10%，至462.73億美元。
中港市場貢獻日增
按地區劃分，香港市場貢獻仍然最大，新業務價值達8.28億美元，大幅增長54%；但由於經紀業務佔比增加，顯著拖低相關新業務價值利潤率5個百分點，至47.9%。
內地市場新業務價值亦增加56.1%，至4.34億美元；相關新業務價值利潤率91.7%，提升4.9個百分點。
泰國和新加坡市場相對失色，新業務價值分別下跌1%及11%，至1.73億及1.35億美元，主因產品組合進行審慎管理，令經紀渠道的整付保費銷售下降。

從盈利貢獻分析，友邦上半年稅後營運溢利22.62億美元，增加16%（見圖）。

香港和內地市場表現依然突出，增幅分別達25%及38%；佔整體稅後營運溢利36.9%及13.4%。
泰國市場貢獻則增加13%，至4.13億美元，佔比約18.2%。
投資方面，上半年整體投資回報率提升0.9個百分點，至5.8%；投資資產價值則較2016年下半年增加10%，至1,485億美元。
業務能創佳績，有賴銷售團隊不斷壯大，百萬圓桌會（MDRT, Million Dollar Round Table）會員數目，可視之為活躍代理人數指標。
友邦連續三年在保險業稱冠，現時有逾8,300名代理已註冊成為MDRT會員，較去年增加46%，當中來自中、港市場有逾5,300人。

而取得超級會員（COT，Court of the Table）及頂級會員（TOT，Top of the Table）資格的人數，則分別有771及337人。
友邦派發成績表後，不少大行繼續大合奏唱好，當然亦有個別有保留，其中野村給予評級為「中性」，目標價62.58元，以反映現估值已不算便宜（見下表）。

野村認為，友邦過於倚重經紀渠道擴展業務，首季度相關年化保費收入按年大增兩倍，佔所有渠道約56%。
不過，比重增加之同時，卻拖低整體邊際利潤，兼且難以持續，與公司專注價值及嚴守財務紀律的策略稍嫌不一致。
更重要是，內地資本管制，有可能限制集團未來業務增長。
野村雖然調高了友邦今年新業務價值增長，但增幅將較去年放慢。
今、明兩年預測分別為34.16億及38.44億美元，增幅24.2%及12.5%。

麥格理看得更淡，目標價僅54元，評級為「中性」。
該行認為，新任首席執行官對未來發展未有帶來革新啓示，只表明焦點放在人材管理及擴大代理規模，故可預期繼續專注自然增長。

對於依賴經紀渠道擴展業務，麥格理同樣相信難以維持，預期下半年將回歸基本，有機會較上半年錄得跌幅。
而現時友邦的股價對內涵價值比率達2倍，高於過往平均1.65倍水平，在缺乏其他利好誘因之下，短線難再有上升空間。
看好陣營包括美銀美林，該行相信經紀業務增長即使如管理層所指回歸正常化，在內地客在港購買保險的趨勢不改下，新業務價值要錄得低雙位數增幅仍毫無難度。
內地城鎮化帶動需求
其實現時友邦在內地主要城市，如廣東、上海、北京、深圳等已取得牌照，隨著內地中產人口增加、人均收入上升及城鎮化發展，對保險產品需求與日俱增。

未來友邦大有機會透過擴張中國市場，以彌補本港市場增速放緩。
美銀美林相信，只要友邦繼續在內地擴大代理團隊，並進一步將版圖伸延至二、三線城市，要取得長期增長絕不成問題。
德意志銀行則認為，友邦自上市以來，新業務價值增長不停為市場帶來驚喜，以公司經驗豐富的管理層及強勁往績紀錄，前景仍然樂觀，會繼續視之為核心持股。
該行並調高友邦目標價至75.8元，評級「買入」；預測今年新業務價值增長28%，至35.14億美元；即下半年增速將放緩至18%。
至於2018及2019年，預期新業務價值增長可維持約20%。