捕捉國泰的週期性投資時機

捕捉國泰的週期性投資時機

國泰航空(00293)為一家在香港註冊,及以香港為基地的國際航空公司,提供定期客運及貨運服務往來50個國家及地區,共203個目的地。

國泰航空於1946年在香港成立,至2014年底止,集團擁有一支147架飛機的機隊當中約60架為自有,約80架為租賃。

另外集團有投資航空飲食公司、地勤服務公司。港龍航空為國泰的全資附屬公司,營運41架飛機,往來中國及亞洲52個目的地。國泰亦持有中國國航(00753)約兩成股權。

捕捉國泰的週期性投資時機

國泰航空簡介:

市盈率:25倍
每股盈利:0.801元
市值:787億元
行業:航空業
集團主席:史樂山(John Robert Slosar)
大股東:太古股份有限公司(45%)
(註:市盈率、市值及股東持股資料截至2014年6月24日)

#國泰2010至2014年業績簡介:
營業額:895/984/994/1004/1060(億元)

盈利:140/55/8.6/26 /31(億元)
ROE:29.1/9.99/1.54/4.4/5.5(%)

捕捉國泰的週期性投資時機

國泰的週期性

國泰是典型的週期性股份,生意受著經濟週期及各種因素影響,因而盈利甚為波動。雖然營業額每年都有所增長,但最後所賺得的盈利,卻由賺過百億元至少於十億元都有,股東權益回報率亦只是一般。

在五年數據中,可見2010年的業績很理想,就算扣除當年出售香港空運貨站公司及香港飛機工程公司(00044)而得的約21億元溢利,盈利仍十分可觀。

2010年主要因金融海嘯後,經濟從谷底反彈帶動下,無論是客運還是貨運,均有強勁的增長。但其後,經濟復甦力度減弱,歐洲多國出現問題,令對經濟週期敏感的國泰,出現業績大幅倒退的情況。

2013國際航空運輸協會(IATA)表示,貨運業務疲弱仍是航空業最大隱憂。其實貨運需求自2011年以來一直疲弱,而航空貨運業出現可載貨量過剩的情況,至2014初才有改善。

在國泰的業務中,按營業額比例計,客運服務佔約七成,貨運則佔約兩成半,其餘則為航空飲食及其他。

貨運營業額近年不斷下跌,總營業額上升主要是靠客運業務,客運業務在乘客量及收益率均有上升,以香港為起點前往日本、韓國及泰國的路線為佳;另外,由中國出發的休閒遊亦有理想增長,而商務及休閒旅遊需求上升,種種因素都帶動營業額增長。

2014年的盈利比2013年上升了兩成,而2013年的盈利則比2012年上升幾倍,這一年的轉變正好說明週期股的特性。

首先,2013年客運業務向好抵銷了貨運的不利因素,但這並非令盈利由8億元增至26億元的主要因素。再看其2013年度的損益表,發現營業開支由977億元減少至967億元,當中的燃油成本比上年減少了23億元,可說是令2013年業績重踏升軌的一大因素,而這因素亦一直延續至2014年。

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燃油仍是主要成本

由於國泰為週期股,因而盈利甚為波動,分析時絕不能只看今年業績。在五年業績中,可見其盈利的不穩定性。

其實國泰做了不少事情去應對波動環境,如削減某些航班,控制燃油成本等,但面對大環境的影響,結果仍是被外圍主導,所以結論是,國泰的處境其實頗為被動。

在環境好的時候能賺140億元,但差的時候就虧損80億元(2008年,是10年來唯一出現虧損的年度),若果考慮平均數,國泰的五年及十年平均盈利是53億及35億元,5年及10年的平均每股盈利為1.31及0.92元。

當然這數字只是平均數,未必有實質預測的作用,但這亦是對週期盈利分析的其中一個方法。例如以五年每股盈利1.31元作基準,以12倍市盈率為有吸引力的估值,推算若股價處15.7元以下,便開始有投資的吸引力。

因此,外圍經濟環境,以及當中的成本,可說是成就國泰成與敗的重要因素,在成本的結構方面,燃油部分佔了四成,可說是當中的重要部分。

於十年前,即2004年,國泰在成本中,燃油只佔其23%,到2014年已升到39%,可見燃油對國泰的影響愈來愈大。

而油價在近10年上升不少,由30美元一桶油,升到過百美元一桶,至近一年才回落至60美元一桶,對整個航空業都有大影響。

其實航空業都做了不少應對方法,如燃油附加費,各種的對沖等,但都無法將全部成本轉嫁,航空企業自己亦承擔著不少成本,同時亦面對當中相當的風險。

捕捉國泰的週期性投資時機

#推算今年盈利或增至50億元

國泰在過去十年間,面對油價數倍的升幅,成本佔營業額由23%只升至佔39%,其實已算是做得不錯。但可惜的是,就算做得不錯,亦不代表是一間優質的公司。

因為國泰太受環球經濟、燃油成本等外圍因素影響,所以就算管理出色,對沖得宜,也會出現盈利的不穩定,以至無法成為一間優質企業。

近一年油價從高位回落,將令國泰有所得益,該部分成本將有一定程度回落,絕對是利好消息。

從之前的業績所見,油價佔其成本四成,若以回落程度推算,國泰的2014年的盈利為31億元,但只有下半年部分時間受惠油價回落;而2015年度,若油價沒有再大升,相信國泰的盈利將增至50億元左右,由此推算,國泰的市盈率將會是15倍,處合理水平。

週期股的投資策略

綜合種種因素,國泰雖然不是一間盈利穩定的優質企業,但都不是一間差的企業 ,可說是中等,投資價值並非沒有,但並非適合每個投資者,必需要有一定的投資策略。

此股的投資策略分別有兩種,為不同類別的投資者而設:

低風險承受的投資者:

不宜投資。因此股的週期特性,故股價在長期計必然波動。投資者要有一定的面對能力,而此股有可能在某天發生一些不利事件,存有潛在風險,低風險投資者不宜。

中或高風險的投資者:

歐美經濟漸漸好轉,航空業亦能受惠,相信國泰的業務能保持平穩上升,但與此同時,油價回落將令國泰處盈利上升週期(當然若油價大升則不成立),而以現時市盈率24倍,若預計油價在不大升下,2015年預測市盈率為15倍,以週期股來說算是中等,吸引力一般。

投資週期股,最好的時機當然是該股處週期改變的時期,即是股價仍處低迷,或剛開始上升時,而行業的週期正渡過了最差時期,正處上升階段,這是最理想的買入時機。

從國泰的業績可見,在2012年經歷了較差的時期,並開始復甦,由於環球經濟走出谷底,而到2014年的下半年,油價回落令航空業多了一支強心針,只要這利好因素延續,上升週期就能持續。

不過,由於要捕捉週期並不容易,故本人自己就未必會投資這類週期股(除非大跌價格很吸引)。但若你本身是中線投資者,則可留意一下此股。若此股出現甚為不利事件時,例如員工問題惡化,而引至股價下跌,可作為低吸時期,作中線投資,到其處週期較高的位置時沽出,獲取當中乘週期帶動的利潤。

(本人為證券業持牌人士,未持有上述股票)