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    爆煲接力賽|恒大爆煲後 融創接棒 槓桿至少10,000億 拆解內房修飾負債的絕招

    爆煲接力賽|恒大爆煲後 融創接棒 槓桿至少10,000億 拆解內房修飾負債的絕招

    市場過分集中內地會否拯救中國恒大(03333),其實出現資金鏈斷裂的房企多的是,其中一個是融創中國(01918)。

    撰文:經一編輯部|圖片:中新社、融創中國中期報告

    上週流傳了一份「融創中國分部請求政府幫助緩解流動性困難」的文件,週一(27日)融創股價大跌,雖然公司已經火速澄清文件是假的,股價亦回升14%,但潛在危機卻依然非常真實。

    融創中國一個月股價已跌23%,股價跌,債價亦跟隨暴跌。據Tradeweb報導,截至週一,融創中國2025年7月到期、票面利率為7%的債券報價跌至面值的約81%;本月初,該債券的報價在面值的98%以上,而在7月份,融創中國依然從債券投資者中籌集了5億美元的新資金。

    (圖片來源:中新社)
    (圖片來源:中新社)

    內房粉飾負債的常用手段

    根據8月底發布的中期報告,可以看到融創中國的資產負債表,當中按權益法入賬的投資,已高達989億元人民幣。

    所謂的按權益法入賬的投資,表面上是聯營公司入賬,其實大有機會是「明股實債」的一種。

    內媒稱之為「高息信託融資」,具體的操作是與理財產品的發行商合作,發行「保證派息」的理財產品。由於房企需要為買入產品的人付息,因此本質上就是債劵。

    融創的非控股權益亦達到800億元人民幣,是權益總額的40%,換言之,是合營公司所得的權益,揭示了房企利用較少資金控有項目,過高的比例反映槓桿程度。

    融創中國資產負債表。(圖片來源:融創中國中期報告)
    融創中國資產負債表。(圖片來源:融創中國中期報告)

    而最重要的是,上述兩種「資產」可以再拿去敘造槓桿,達至「表外融資」,因此通過粉飾財報降低負債率,把聯營、合營將負債出表,增加少數股東權益來降低淨負債率,都是地產行業的慣用手段。

    因此,這些房企真實負債,難以完全在報表上看到。

    料融創至少已槓桿萬億

    以融創為例,公司本身的資產只有1,200億元人民幣,但資產總額達到12,000億元人民幣,粗略估計已經槓桿了10,000億元人民幣。

    但不要忘記可「表外融資」,上述989億元人民幣至少可以槓桿4至5倍,即4,000至5,000億元人民幣,加起來就是15,000億元人民幣負債,是極保守的估計。

    野村(Nomura)信用債分析師Iris Chen認為,融創中國短期內不會出現違約,其流動性看起來可控,截至2021年年中該公司持有的無限制現金是短期債務的1.1倍。無限制現金是指企業可以隨意配置的資金,包括用於償還債務,而限制性現金則用於特定用途,例如,作為貸款的抵押。

    在市場說救與不救恒大的時候,不如想想「救得邊個」,有限度整個行業「慢慢爆」,相信是較現實的做法。

    延伸閱讀:從海航預視恒大終局|海航7,000億巨債破產、CEO被捕 中國最大「灰犀牛」恒大將重轁海航死法?

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