關稅戰變中美博奕 資產配置大執位 穩中求勝

特朗普於4月2日公布的對等關稅政策，一來牽涉多個國家，不但越南、印尼榜上有名、甚至美國貿易夥伴國如日本、台灣、歐盟都難逃一劫；二來稅率幅度亦大，最少10%起跳，部分國家更高達49%。
雖然一星期後，特朗普已宣布會暫緩對等關稅90天，期間只徵收10%基準關稅。然而，對於中國卻毫不留手，關稅加碼；之後演變成兩國貿易對疊，你來我往宣布反制措施，目前美國對華徵收的關稅達到145%。
除了關稅外，美國亦繼續限制對華的晶片出口，其中晶片股龍頭輝達（Nvidia，美股代號：
NVDA）如要出口「降級版」晶片H20予中國，需要申請許可證，或打擊中國的科技發展。

現在更有傳美國與各國談判關稅之時，其中一個條件是孤立中國，當中包括祭出「二級關稅」，禁止中國商品進入他國洗產地，同時要求各國阻止中國企業進駐，以防規避關稅。
不過本週又傳出，美國白宮有意將中國關稅降至50%，以舒緩緊張氣氛。
對於美國飄忽不定的態度，一句說話足以令股市大升大跌，全球投資者無所適從。就連摩根資產管理亞太區首席市場策略師許長泰也對短期市況，採取一個較為保守的態度。
他表示，特朗普在第一任期時，美國平均入口貨品的關稅率，其實上升不多，大約只是由1.5%升至2.5%。但現在上任短短不足90天，這稅率已升至近20%。

聯儲局或難於6月減息

「全球大徵關稅重點是，由出口商、入口商到零售商，整條供應鏈都要承擔，很難將這稅款只轉嫁給其中一方。這代表企業的利潤率會受壓，消費者亦要面對通脹上升，現時很多投行都預計，稅率維持現狀的話，美國通脹率年底應該會達到4%左右。」許長泰說。
通脹上升，聯邦儲備局亦很難大幅減息。雖然市場預計最快會於6月減息，但許長泰認為有機會更遲。「除非在未來兩個月公布的經濟數據十分差，包括PCE通脹及非農就業率；否則，聯儲局在6月未必會有足夠理據減息。」
許長泰預測，聯儲局最快減息是7月，甚至有可能9月、10月及12月連續三個月減息，每次0.25厘。

根據芝商所Fedwatch的利率走勢預測，截至週三（4月23日）止，市場預計聯儲局最快會在
6月減息，減0.25厘的機會率達54%。至今年底預計聯邦基金利率降至3.5至3.75厘的機會率為33.9%；另有30.1%預計降至3.25厘至3.5厘，即最多人預計今年內會減三次、甚至四次息。
許長泰表示，下半年減息是因為美國經濟會轉差。「面對美國朝令夕改的政策，很多企業會停止投資，因為建一間廠要買機器、增加人手，在這個環境如何做決定？而二戰之後，美國經濟衰退，十居其九都是因為企業投資收縮帶動，所以某程度我會擔心下半年會否出現經濟衰退。」

市場仍未反映經濟衰退風險

然而，目前股市及債市的表現，仍未充分反映經濟衰退的因素。
許長泰指出，1981年的能源危機、1990年的油價震盪、2001年科網泡沫及2008年的金融海嘯，這四次危機中美國都出現經濟衰退，衰退出現首六個月，全球股票基本上跌20%。

美股標準普爾500指數，由2月19日高位

6,147點，下跌至4月7日最低4,835點，跌幅是21.3%。惟許長泰說：「2月至3月美股下跌，主要是因為DeepSeek的出現，令到美國科技股出現估值下調所致，真正反映關稅影響是4月2日之後的跌市。」
事實上，標普500指數由4月2日收市5,670點，至今最大跌幅約15%左右。「若然是傳統經濟衰退，跌幅不僅於此。」

另外，高收益債在經濟衰退時，息差可以達到800至1,000點子，但現時只有大約400點子左右，許長泰認為，這反映市場不太擔心企業違約風險。「我不是說股市仍有得跌，但從目前股債表現來看，市場仍未Price in經濟衰退這因素。」
許長泰認為，短期市場仍會相當波動，無論是港股或美股，單日波幅4%至5%亦會經常看到，但這卻是提供一個中長線投資的好機會。

中長線現投資機會

假如投資者持有一個60/40的股債投資組合，在波動市況之下入市，其一年及三年表現是跑贏現金回報水平。例如2016年英國脫鈎危機，一年之後股債組合跑贏現金11%；三年跑贏18%。

「所以在市場動盪之時，作為一個中長線投資者，繼續保持投資是非常重要。」
事實上，中長線也不乏利好因素。例如特朗普目前施政，雖然相較第一任期時更強硬，為達到政策目標，可容忍股市大幅波動。然而，當市場也開始拋售美債，債息開始大幅抽升之時，特朗普便隨即宣布暫緩關稅90天。
「從這個舉動看出，特朗普在施政上，雖然對股市或金融市場沒有從前般敏感，但並不代表他完全不理經濟。」
尤其是2026年底將舉行美國中期選擇，假如明年真的出現美國經濟衰退，對共和黨選情亦不利，有機會失去兩院過半數議席，屆時特朗普餘下任期施政便會舉步維艱。

另一方面，雖然聯儲局目前陷於通脹升溫及經濟放緩的兩難困局，但如兩者選其一，許長泰認為聯儲局最終會選擇保經濟，所以預期下半年會有更多救經濟的措施出台。
那麼在當前局勢下，投資者應該如何部署，才能穩中求勝呢？
許長泰表示，在異常波動的市況下，投資者要持盈保泰，宜選一些能提供持續現金流的資產。例如是提供固定收益的債券、貨幣市場基金、或是房地產投資信託基金（REIT）。亦可善用期權去對沖風險。

股債比例下調至50/50

最重要是資金要保持靈活性，一旦市場出現機會，便可即時套現轉買股票等較高風險的資產。
「我們雖然不放棄股票市場，但比例上可以調低一些，由以往60/40的股債比，可調低至50/50；更保守的可調整至40/60，即股票比例只佔40%。」許長泰說。

選股方面，他建議當首選一些營運質素高、有強勁現金流的公司，特別是有足夠議價能力、可以將關稅成本轉嫁出去的企業。
市場方面，過去幾年美股一枝獨秀的局面，今年可能會扭轉。歐洲、亞洲股市有機會突圍而出。在亞洲地區中，許長泰特別看好中國市場，其次是日本及印尼。
中國剛公布的第一季國內生產總值（GDP）按年5.4%增長，消費、工業生產及出口都強於預期。惟他認為，這可能是關稅影響下，部分企業提前出貨所致，第二季才是中國挑戰所在。
雖然如此，但許長泰認為中央仍然會有很多財政政策去刺激經濟，尤其是中美貿易戰愈激烈，中央支持的力度便愈大。

「例如中央可推出支持消費的政策，還可支持樓市，雖然內房有很多貨尾，但若中央願意買入貨尾當成公屋租出去，就可加快消化庫存。」
另一方面，DeekSeek出現後，中國在人工智能（AI）發展，亦會為經濟帶來新的發展空間。雖然美國也會打擊中國的科技發展，例如最近又限制輝達輸出「降級版」晶片H20到中國，不過許長泰卻認為中國有此能耐去應對。

中國、日本在亞洲中看高一線

「中國發展科技的模式是不追求完美，總之搭到個棚，架車行得走得就可以用住先。過去幾年，中國在GPU硬件都被限制，但他們仍可以在有限資源下做到最大效果，你愈局限，反而更激發中國創新的開發決心。」

近期有傳美國會在各國的關稅談判上，施壓要孤立中國，惟許長泰認為，美國這個如意算盤未必能輕易打響。
「美國希望圍堵中國，但各方是否願意配合？其實歐洲已經幾明顯，在暫緩關稅之前宣布了反制。以前大家因為民主價值而一起，但現在美國單方面推翻了這個free trade agreement，雙方關係是否仍然可靠？美國反咬我一口時，但中國願意開放市場，我是否應該留一條後路給自己？」
因此在這場中美貿易博奕之中，許長泰不認為中國全佔下風。
至於日本，他認為它是最有機會在關稅上，最先與美國達成協議的國家。另外，日本不少企業已在美國有投資，關稅對這些企業影響不大；再加上日本企業的「科技含量」也很高，企業管治質素亦較佳，故中長線仍是看好日股（對其他地區股市的看法，詳見左頁附表）。

中國大手拋售美債機會微

債券市場方面，許長泰認為未來繼續進入減息週期，故可留意中短年期。「最好兩年以下，但兩至五年都可以。長債，即七年或十年以上年期的，擔心價格會較波動。」
他亦表示，除了美國政府債券之外，投資者亦可留意其他成熟市場的政府債券，例如歐洲。還有一些投資等級的企業債亦有一定吸引力，反而高收益債要小心債息拉濶，令債價有一定壓力。
對於坊間有指中央有機會以大手拋售美債，來報復美國徵收關稅，會引來美債危機的說法，許長泰則認為機會不大。「如果中國真的這樣做，受傷不只是美國，而是全球，即是你踶鄰居打交，沒理由燒了整幢樓。」

他又指，中國目前只持有約7,000億美元美債，佔整體美債規模不到20%，如果中國賤賣美債，相信美國投資者都願意接收。
在避險情緒之下，近期黃金屢創新高，現貨金本週曾高見每盎斯3,500美元。對於黃金強勢，許長泰認為投資者在組合內配置一些也可，尤其是減息之下，傳統上對黃金有利。
惟黃金比重不宜過高，因為黃金沒有利息，只能博價格升值，惟黃金價格也相當波動，風險其實與新興市場相差無幾，投資者需留意。

美元貶值難免 惟無改主要交易貨幣地位

自對等關稅政策出台後，美元匯率一瀉如注，美匯指數由4月2日約104點水平，跌至本週初最低約98點水平，貶值幅度達5.8%。近日雖見反彈，但仍無法重上100點之上，令到美國出現罕見的「股債匯」三殺。

許長泰認為，美元近日跌勢過急，短期或會喘穩。但中長線而言，亦有貶值危機。「回看近20年美元走勢，其實現在是處於偏貴水平。」
事實上，美匯指數在2008年金融海嘯時，曾低見70點，由2002至2020年間，大部分時間都是處於100點以下。故美元目前處於約99點水平，仍算是高位。
他提及，美國如要支持土本出口，美元貶值會有利。而聯儲局下半年有機會減息，亦會導致美元走弱。
另外，特朗普近期反覆無常的舉動，亦會令市場質疑美國仍然是否一個法治社會，美元資產或會遭拋售。
「從這個方向，我個人認為美元今年整體方向是向下。」許長泰說。