科技巨頭集體加碼 AI投資進入「債務驅動」時代︳封面故事

AI熱潮帶動的估值膨脹不僅反映於股價，更體現在資本開支（CapEx）的爆發性增長。Alphabet、Microsoft、Meta與亞馬遜相繼宣布大幅提高年度投資額，重點投向晶片設計、數據中心擴建與雲端基礎設施。
摩根士丹利分析指出，這場「AI軍備競賽」已演變為跨國規模的資本消耗戰。若AI商業化速度不及預期，估值體系勢將重估，而2026年將成為檢驗投資成果的關鍵節點。
過去十年，矽谷巨頭以充沛現金支撐增長，審慎控制負債；但如今，AI的資金需求正推動企業從「現金堆疊」轉向「債務驅動」。
分析師指出，這種轉變象徵行業的成熟與風險共存：一方面，融資擴張確保技術領先與規模優勢；另一方面，也放大了現金流壓力與市場波動風險。

AI終迎債務時代

年初至今，甲骨文（Oracle，美股代號：ORCL）、Meta與Alphabet相繼發行數十億美元債券，成為AI投資浪潮的新資金來源。
Meta於10月發行300億美元債券，名義雖為「一般企業用途」，但市場普遍解讀為AI與數據中心投入；甲骨文則啟動總額380億美元的AI基礎設施融資，創下行業紀錄。
Alphabet於今年曾兩度進軍歐洲債券市場，集資規模合計逾100億歐元，用以支撐其高達930億美元的人工智能與雲端基礎設施投資計劃。該公司於上半年首度發行67.5億歐元債券，獲投資者熱烈認購，成功建立穩定的歐洲機構投資者基礎。

下半年再回歐洲債市，Alphabet推出規模約35億美元（約30億歐元）的多期債券，期限從三年至39年不等，利率區間介乎於中期互換利率加60至190個基點之間。
憑藉「Aa2/AA+」信貸評級與強勁現金流，Alphabet得以在市場鎖定長期低成本資金。
本次發行由高盛、滙豐與摩根大通擔任主承銷行，巴黎銀行、法國農業信貸銀行及德意志銀行共同參與承銷。市場普遍預期該筆債券將再度超額認購，進一步鞏固Alphabet在全球債券市場的地位。
彭博指出，這不僅是單純的資金操作，更象徵科技產業邁入「外部融資驅動AI擴張」的新階段，即企業在維持穩健現金流的同時，積極透過債務工具延展資本槓桿，以確保在高強度算力競賽中保持領先。

而Meta則以防守姿態面對現金壓力。其CapEx/OCF（資本支出對營運現金流）比例達64.6%，在四大企業中居高。
Meta創辦人朱克伯格（Mark Zuckerberg）直言，即使「過度投資」導致折舊與短期虧損，公司亦會堅持長期主義，將時間與現金流轉化為技術護城河。
Meta預計今年資本支出將達720億美元，投入重點包括晶片研發與數據中心建設。透過發債補充流動性，Meta在資本市場與自由現金流之間建立「雙重保障」，以支撐這場高成本的長線投資戰。

估值高企與泡沫陰影

隨著AI投資熱潮席捲全球，市場對估值過熱的警號亦日益關注。「美股七雄」在標普500指數的漲幅貢獻率高達42%，AI估值泡沫的外溢效應，已延伸至亞洲市場。

根據《金融時報》統計，今年亞洲主要股指的漲幅幾乎被少數AI概念股主導。香港恒生指數中，僅六間科技企業如阿里巴巴（09988）、小米集團（01810）及快手（01024）等已貢獻逾一半漲幅；南韓市場則有兩檔AI相關股票貢獻約40%的升幅；台積電（美股代號：TSM）亦推動台灣大盤上漲逾五成。
全球AI概念股的估值確實驚人。截至週五（7日）中國AI晶片商寒武紀科技的歷史市盈率（PE）為負數；中芯國際（00981）亦達156倍，遠超輝達的57倍與台積電（美股代號：TSM）的41倍。
雖然部分分析師認為，這反映了新興科技的成長潛力與結構性變化，但市場亦憂慮，若美國AI股修正，亞洲市場將同步受創。

投資者普遍認為，這波AI投資潮已帶有典型的泡沫特徵——估值集中、資金單向流入、題材驅動強於盈利實質。
換言之，「AI經濟」正在重演2000年網路泡沫的影子，只是主角換成了生成式AI與晶片運算力。

AI泡沫不會出現

不過，「AI泡沫」的說法或許過於悲觀。與上世紀90年代末的互聯網泡沫相比，現今的AI投資具備更明確的基礎設施利用率與即時回報。當年美國鋪設的大量光纖網絡中，近九成被閒置為「暗纖」（dark fiber），資金投入遠超實際需求。
而在AI時代，情況恰恰相反，每一顆GPU幾乎在出廠時便已被預訂並立即投入運行。市場上沒有「閒置GPU」，反而頻現「過熱運轉」的現象，顯示出運算需求的真實與迫切。
以輝達為例，該公司掌握全球約八成的AI加速晶片市佔率。每批GPU出貨即被雲端巨頭如Microsoft、亞馬遜與Google搶購，用於模型訓練、搜尋引擎及雲端運算等實際應用。

高盛估計，到2030年全球AI基礎設施支出將達30,000億至40,000億美元；麥肯錫則預測全球數據中心投資將超過67,000億美元。與「概念驅動」的網絡泡沫不同，當前AI基建的投入伴隨立即的現金流回收，呈現明確的資本回報率。
此外，目前AI領軍企業的估值，亦低於當年互聯網時代的極端水平。1999年的科技股市盈率動輒達150至180倍；而現時AI龍頭如輝達約為60倍，整體行業平均約40倍。
部分企業的AI投資已錄得正向資本回報。AI的基礎建設具備「高利用、強現金流、低閒置」特徵，正是區隔泡沫與成長市場的根本差異。

AI資本開支進入歷史高點

在最新一輪財報季中，四大科技巨頭的表態幾乎一致：人工智能投資只會愈來愈大。
Alphabet、Meta、微軟與亞馬遜均上調資本開支指引，合計年度支出預計超過3,800億美元，刷新歷史新高。
這不僅意味著AI基礎設施建設已進入密集階段，也顯示企業普遍認為運算需求仍遠未觸頂。
Alphabet將年度資本開支預期，上修至910億至930億美元，高於原先的750億至850億美元區間；微軟財務總監Amy Hood亦在電話會議上指2026會計年度CapEx增速將重新加快，全年支出或達940億美元，遠高於去年645億美元。

亞馬遜則在AWS業績強勁帶動下，今年資本開支約1,250億美元，高於原先預測的1,180億美元。Meta雖然調低上限，將全年支出指引收窄至700億至720億美元，但仍屬高強度投入。
值得注意的是，四家公司對AI的形容正逐漸不同起來。
亞馬遜明確指出AI投資，將帶來「長期且強勁的資本報酬率」；Alphabet以穩健現金流維持擴張，股價隨之上漲約2.5%；微軟雖業績超預期，股價卻因投資規模過大而下跌3%。
Meta則在市場對其大額支出存疑下，績後單日重挫11%。這一輪財報反應凸顯出市場對AI投資的「兩難心態」，既認同其長期潛能，又警惕現金流短期承壓。

AI投資現已從概念期進入執行期，企業競逐的焦點不再是「是否投資」，而是「投多少、回多久」。
隨著各大雲端與運算服務商加速擴建資料中心，AI資本週期已明確轉入第三年，而這場投資競賽的成本曲線，才剛剛開始被真正攤開。

AI成本現金化

在龐大投入與高估值的背後，科技巨頭正嘗試將AI成本轉化為可持續的現金流。
Microsoft是這方面的典型代表。公司單季資本支出達349億美元，CapEx/OCF比例高達77.5%，為維持AI競爭力投入大量現金流。
同時，Microsoft透過訂閱制度回收成本，逐步將AI功能整合至核心產品。

Microsoft 365的多數訂閱層級，已經內建Copilot AI功能，新推出的「Microsoft 365尊享版」月費為19.99美元，將Copilot Pro與Microsoft 365套裝綁售。
表面上是「功能升級」，實際上是將GPU集群的耗電與維護成本分散至用戶。這種模式令現金流更可預測，亦讓高昂的AI運算成本得以長期攤銷。

時間會證明AI泡沫與實質成長

AI熱潮的推動力與風險正在並行發酵。短期而言，AI基建支出將繼續拉動半導體、雲端運算及資料中心需求；但中長期的估值壓力與融資成本上升，已成為科技巨頭共同面臨的挑戰。

投資界普遍認為，AI投資現階段兼具「結構性成長」與「泡沫成分」。
一方面，算力、模型與應用正重塑產業鏈結構；另一方面，過度集中與資金流入使市場承受脆弱性。
法國興業銀行的報告指出：「AI不再只是美國的熱潮，而是一場全球資本的同頻震盪。」
當估值高漲與債務槓桿並行，AI投資的可持續性將取決於兩個核心變數：其一，能否在商業應用上建立穩定現金流；其二，能否在能源與硬體成本上尋得效率平衡。
未來兩年，這場資金驅動的科技革命，將從「想像力」回歸「現金流現實」。