拆解收益投資新形勢

美國經濟轉弱但仍保持增長

最新數據顯示美國就業市場出現轉弱跡象，7月份非農職位僅增加73,000個，低於市場預期，而新增職位主要集中於教育與醫療保健等非周期性行業，顯示表面上經濟雖仍穩健，潛在放緩信號卻不容忽視。儘管如此，由於各國實行擴張性財政政策，加上聯儲局有望減息及企業盈利保持穩健增長，使整體市場形成一定平衡。

在此背景下，筆者認為投資者需小心國債的前景，但企業債券卻有望持續帶來收益機會。一方面，美國可能增加國債供應，加上關稅帶來的通脹壓力，對利率波動最敏感的長期美國國債而言，環境相對不利。但與此同時，企業債券仍有望提供吸引收益，值得投資者關注。

亞洲投資者鍾情歐美企業債

近期美國投資級別債券及高收益債券的信貸息差已回落至21世紀以來的最緊縮水平。乍看之下，企業債券似乎缺乏吸引力，但若從收益率與結構性因素分析，情況並非如此簡單。過去三十年的數據顯示，較高的「總收益率」往往伴隨更緊的信貸息差。對保險公司等以「帳面值」計算回報的機構投資者而言，較高收益率意味著即使債券價格波動，帳面收益仍可增加，因此需求上升，進一步壓低息差。

近年來，許多亞洲市場（尤其是日本）的收益率普遍低於美國或歐洲，促使亞洲機構資金向外尋找收益機會，支撐歐美企業債券的息差收緊。當然，亞洲投資者購買美國企業債需承擔匯率風險。若然美元走弱，可能導致資金撤出美國債市。

國債信貸質素出現惡化跡象

此外，目前美國高收益債的收益率，比標普500指數的盈利收益率（Earnings Yield）高出近3個百分點。而高收益債券的歷史波幅又低於股票，面對潛在收益更高、波幅較低的誘惑，不少資金都有意投入高收益債券。

同時，供需失衡也是重要原因：環球貨幣市場基金規模創歷史新高，而美國固定收益市場每年產生至少1.6萬億美元的票息收入需再投資，在十多年來，這些龐大的票息再投資金額，首次超過了美國固定收益信貸的淨供應總量，並進一步推動息差收窄。加上美國高收益債信貸質素有所改善，例如截至2025年6月30日，BB級債券（標普評級中，屬於最高級別的高收益債券）佔比提升至62%，而在2007年僅為37%，也有助於息差收緊。

總結而言，雖然當前企業債息差已偏緊，但在多個因素推動下，息差仍有進一步收窄的空間。同時，隨着各國財政赤字擴大，傳統「無風險」資產國債的信貸質素出現惡化趨勢，這或進一步利好信貸資產前景，值得在多元化資產配置中佔據更大比重。

普徠仕北亞區機構業務總監周捷