【股神退休了】價值投資法易學難精 盲目跟巴郡入貨易中伏｜封面故事

對許多投資新手而言，技術分析往往是股市敲門磚。索索接觸股市初期也是圖表派，他說：「一開始大家都是看圖，覺得看年報很辛苦；反而學十個圖表形態，第二天就可以入市炒兩轉。」

然而，這種「賺快錢」的模式很快便遇到瓶頸。索索形容那是一個「撞牆期」，當原本慣用的技術指標在市況逆轉時突然失效；加上經歷了幾次牛熊週期的洗禮，他才意識到投機並非長遠之計，從而轉向巴菲特的價值投資法，之後發現他的倉位波動率確實下降了。

何啟聰在入行初期曾在書店尋找投資大師的書籍學習，芸芸大師之中，他認為巴菲特最能體現長遠的投資理念。「Peter Lynch也很厲害，他的理念與巴菲特近似，但巴菲特更厲害的，是他在這行業中的熱情可以很持久，年逾90歲還在位。」

知性與人性博弈

李聲揚則因精算系的學術背景及考取特許金融分析師（CFA）的經歷，早已傾向基本面分析，故投資風格也偏向巴菲特一套。他認為巴菲特一套較容易「入屋」，又笑言自己持股可以很久，有些股份持有超過十年。

價值投資有不少耳熟能詳的核心理念，如安全邊際、護城河、能力圈等（詳見後面圖表），聽起來顯淺易懂，但實踐上卻是易學難精。

「『別人恐懼我貪婪』包含了所有投資金句的精髓，但執行起來極度困難。」李聲揚說 。他回憶2008年金融海嘯時，身處投行的他親歷跌市恐慌。「當你看到身邊的公司裁員、投行倒閉，甚至覺得資本主義都要玩完的時候，你還敢不敢入市？」

他指出，很多散戶在事後回看，總覺得低位撈底很容易，但置身於恐慌氣氛中，絕大多數人都會選擇離場觀望，從而錯失了入市的黃金機會。就像2022年跌足全年，敢入市的投資者並不多。

除克服恐懼外，另一大難關是「耐性」。索索引用了亞馬遜（Amazon，美股代號：AMZN）創辦人貝索斯（Jeff Bezos）與巴菲特的一段經典對話。

貝索斯問巴菲特「為何你的方法如此簡單卻沒人能複製？」巴菲特回答：「因為沒有人想慢慢變富有（Because no one wants to get rich slowly）。」

事實上，巴菲特在很多經典金句中，都有強調長線投資的重要性。而這個長線不是數個月，而是動輒以年計算。索索說：「三天賺三倍很容易，因為通常會止賺離場；但三年賺三倍很困難，因為中間可能升3%你就走了。」

正因為很多散戶賺少少便離場，以為可以低位再入市，誰知股價繼續升，心急高追反被套牢，結果由賺變輸，這種劇本屢見不鮮。

隨著資訊流通，揭示巴郡持倉的13F文件已成為不少投資者的「投資指南」，甚至有人跟風照買。然而，三位嘉賓不約而同告誡，巴菲特不是所有投資都必升，盲目跟隨入市容易中伏。

股神也有看錯時

索索分享了他跟買台積電（美股代號：TSM）的教訓。「我很早就買了台積電，大約逾10美元買入，後來見巴菲特在80美元水平大舉買入，我還興奮地加倉。誰知僅過了兩季，他就極速清倉，當時我也跟著他沽出。」 這次操作不但令他回報縮小了，還錯過了台積電之後的巨大升幅。

何啟聰亦曾因巴菲特增持西方石油（美股代號：OXY）而跟進，但發現股價表現與油價走勢並不完全同步。「巴郡持有的很多是優先股，每年有固定的股息收益，即使正股不升，他也能立於不敗之地。但散戶在二級市場買入的是普通股，成本價完全不同。」

他強調，巴郡是一個龐大的投資組合，某隻股票可能只佔其資產配置的極小部分，或是為了對沖特定風險而買入。除非散戶有能力全盤複製巴郡倉位；否則，若將身家押注在「股神」某一、兩隻新寵上，便會有風險。

李聲揚則提到，巴菲特在科技股的布局上也非百發百中。「除了蘋果（Apple，美股代號：AAPL）是大勝之外，其他科技股投資如IBM（美股代號：IBM）等，其實表現一般。」

價值投資法應用在AI股困局

他指出，投資者不應單純跟風入市，反而應學習巴菲特的選股邏輯，並在相關基礎優化，例如同時參考公司的純利率。事實上，巴郡最新的第三季十大持倉中，僅蘋果及Alphabet（美股代號：GOOGL）為科技股，其餘都是金融、石油、食品等，科技股持倉佔比明顯偏少。

李聲揚解釋，這是因為很多人工智能（AI）股估值高昂，當中不少沒有盈利基礎，若採用巴菲特一套選股，很多都不能入手。此時可以適度調節使用價值投資法，例如很多科技巨頭都有很好的護城河，而且財務實力又穩健，也值得投資。索索亦表示，他自己選擇科技股，會加入純利率一併考慮。「若然有25%純利率，已經很不錯。」

其實除了AI股估值偏貴外，何啟聰也坦言在資訊流通之下，近年愈來愈少「執平貨」的機會，能成功像巴菲特食到大浪的機會也大減。他解釋：「30年前你懂得去圖書館找年報看，已經是擁有了資訊優勢；但現在資訊高度透明，所有數據一鍵可得，市場很難再出現嚴重的『錯價』機會。」

李聲揚補充，傳統價值投資喜歡尋找「煙頭股」（cigar butts），即價格遠低於內在價值的公司，這類機會在美股已近乎絕跡。

目前的市場由科技巨頭主導，這些公司與傳統價值投資對低PE（市盈率）、低PB（市賬率）的偏好背道而馳。這解釋了為何巴郡的現金儲備屢創新高。索索分析道：「在現有的高估值環境下，巴菲特找不到足夠安全邊際的大型標的去配置資金。

對於一位95歲的老人來說，他沒有時間去等待一個高估值的泡沫爆破後再回本，因此寧願買貴一點的債，也不買貴得離譜的股，這是基於他現階段的防守性策略。」

擁抱科技龍頭不懂就避開

儘管面對市場環境的變遷，價值投資法也未必全然適用，但三位受訪者對價值投資的底層邏輯依然深信不疑，而他們也在不斷「優化」自己的投資策略。

「我現在會更多地擁抱龍頭股。」李聲揚表示，在科技行業，「贏家通吃」（winner takes all）的效應極為明顯，寧願買貴一點的行業領袖股（如Google），也不要貪便宜去買二、三線股博反彈，這與傳統價值投資專注於「低估值」略有不同，但更符合當下的科技投資生態 。

索索則坦言，隨著年紀增長，他愈來愈認同巴菲特「不懂就避開」的智慧。「以前覺得甚麼都要學，現在明白『能力圈』的重要性。如果有些科技股我真的看不懂，我會選擇通過交易所買賣基金（ETF）來參與，而不是強行選股。」

何啟聰表示，價值投資的核心並非一成不變的公式，而是一種對風險與回報的審視態度。「巴菲特買入一隻股，我反而會留意他買了甚麼行業，買入背後原因是甚麼。因為巴郡這麼大的公司，會做很多研究才會有此決定，他會為你提供價值投資線索，助你選該行業內的其他股。」