高收益市場：如何應對關稅引發的市場波動？

繼特朗普政府宣佈關稅政策後，高收益債券隨即受到影響，其中息差擴闊及四月份回報轉為負值。此後，由於美國政府突然宣佈大部份關稅暫停90日，市場收復了不少失地，從而降低了目前的下行風險，並降低了該資產類別出現長期下跌的可能性。儘管市場情緒已有明顯改善，但近期宣佈的政策可能標誌著談判的起點，而非終點；這意味著有關美國貿易政策的不明朗因素及其對環球經濟增長及通脹的潛在影響將持續下去。然而，儘管市場波動可能充滿挑戰性，但亦可能帶來精選投資機遇。

基本因素的安全邊際

高收益債券市場目前仍處於相對有利的位置。從基本因素的角度來看，整體信貸指標的起始水平非常健康，反映了部份高收益債券發行人多年來一直採取保守策略。美國及歐洲高收益債券市場於年初的平均淨槓桿率分別為3.4倍及3.1倍，而美國貸款市場則為4.0倍。同樣，儘管現時的利息保障倍數與2022年的高峰水平相比略有惡化，但美國及歐洲高收益債券的利息保障倍數仍分別維持於4.2倍及5.1倍，而美國貸款則為4.0倍。

當然，市場的某些行業本身較其他行業更容易受到關稅的影響。例如，消費品、零售、製造及汽車業的企業可能會面臨更大的挑戰，特別是其生產地所在的司法管轄區處於被加徵關稅範圍內的企業。然而，即使對於受影響較大的企業而言，其影響亦可能是微妙的，因為部份企業或許能轉移生產及／或將定價的部份或全部財務影響轉嫁至其終端客戶。對於主要從事本地業務的行業及企業而言，其受到的影響可能相對溫和。

拋開風險溢價及利率波動，債券市場回報的最大根本風險源自潛在的違約虧損。儘管前路尚未明朗且可能會發生變動，但我們對未來12個月的違約虧損不會過於憂慮。具體而言，環球高收益市場過去12個月的違約率介於不足1%至3%（視乎地區及市場而定）。鑑於基本因素的起始水平穩健、環球高收益債券市場質素較高（其中BB級別債券佔該市場的56%）以及短期內到期的債券有限（特別是貸款市場），我們認為今年違約率顯著上升的可能性不大。

盈虧平衡狀況具有吸引力

對於未來表現方面，目前高收益債券市場的特點為總收益率較高（接近8%）及存續期較短（不到3年），這應有助於緩解息差擴闊對總回報的影響。如收益率維持於目前範圍內，息差（在400至500個基點之間）需擴闊250個基點以上才會對投資者於12個月的投資產生負回報。此外，最低收益率上升250個基點以上意味著總收益率約為11%，這水平於非經濟衰退期間並不常見。事實上，自環球金融危機以來，高收益債券收益率於主要高收益市場下跌期間均會達到8.5%至9%區間上限。當收益率達到如此水平時，利差盈虧平衡（即當前收益率就未來息差擴闊提供的回報緩衝）變得具吸引力

市場展望

儘管我們樂觀認為理性將佔據上風，美國經濟仍將實現正增長（不過增速放緩），但持續的不明朗因素可能導致企業及消費者開支大幅下降，於中短期內仍存在風險，從而最終導致一段時間的經濟增長放緩或衰退。然而，即使持續的關稅談判可能會令環球經濟陷入衰退，但以往經濟增長放緩甚至溫和衰退對信貸市場未必是壞事。目前大部份高收益債券發行人均具有足夠的靈活性，能夠在經濟疲弱期間繼續償還債務，特別是如果經濟疲弱期間的影響溫和而短暫。市場於未來數月很可能會出現波動。儘管市場波動具有挑戰性，但市場波動亦為投資者帶來機遇及具有吸引力的買入點，特別是考慮到高收益債券的基本因素穩健、盈虧平衡狀況具有吸引力，以及具有可應對違約虧損的安全邊際。

Scott Roth，霸菱環球高收益投資總監