2025年最後衝刺 值博藍籌逐隻秤｜林伯專欄

先看恒生指數，年初起點為20,059點（以2024年12月31日收市計）；本週一（10月27日）為26,433點，可見年初至今恒指升幅高達31.7%，表現與實體經濟氣氛有點迥異，但總算與外圍走勢接軌。
數據上，為了簡易分析，筆者從恒指藍籌中抽列出，2025年最有代表性的十大最佳/最差表現藍籌股（截至週二（28日），見圖表一），並得出幾點啟示。

科技股王者歸來

首先，從藍籌升跌幅排行榜中，反映了今年的主題是「增長＋流動性」，科技股王者歸來，2025年表現最好的前三位，分別是騰訊控股（00700）、阿里巴巴（09988）和美團（03690）。

當然，以上結果也不令人意外。事關在教科書中，通常於牛市時，資金皆會瘋狂追逐高Beta和高增長資產。這表明2025年的反彈主力軍是內地互聯網平台股。
單看數字，年初至今股價表現確實令人嘆為觀止，達到80%至95%，這幾乎是恒指升幅（約31%）的三倍。
其次，消費股亦有回歸之意。香港實體經濟也許不景，或令投資者以為消費股崩盤，但真實數據顯示，安踏體育（02020）和李寧（02331）等主要從事內地生意的消費股，股價均錄得強勁增長。
這顯示就算在港上市的消費股，也有機會跟隨個別企業營運狀況，例如個別行業受惠消費者信心顯著回暖，實不能一概而論。

至於牛市當中，港交所（00388）和友邦保險（01299）這等典型牛市受惠股，當然一個字——「正」。市場日均成交量暴增，直接推高了港交所盈利；至於經濟回暖和市場氣氛向好，則大大增加了友邦的保單銷售。
不過，所謂有贏必有輸，今年輸家主題則為「結構性衰退」，當中又以食香港這行飯最久遠的本地地產股崩塌，最令人啞口無言。
事實上，恒指升31%之時，幾乎有地產兩個字的股份皆無運行。
其中新世界發展（00017）、恒基地產（00012）、九龍倉置業（01997）及新鴻基地產（00016），甚至龍湖集團（00960）和碧桂園服務（06098），年初至今股價皆錄得雙位數跌幅。

這也難怪，內房地產問題其實仍未解決，連帶本地地產股亦難以獨善其身；加上地產股根本問題例如高利率、需求枯竭及債務等，也一直是資金未能重新投入其中的主因。
就算從市賬率（P/B）看，上述股份P/B其實已低見0.15至0.25水平，但市場仍覺得低處未算低。
這多少反映出行業資產價值可能已重新被市場重估，至於這場重估潮要持續多久，又要去到多深，那真的要有水晶球才可知。

防守股終於失寵

另一個令市場尤其是保守派投資者失望的，相信非防守股失寵這一事上莫屬。雖然在牛市時資金，普遍從防守性例如公用事業股流出，但流走速度之快也有點令人意外。

中電控股（00002）、電能實業（00006）及長江基建（01038）等這些傳統的「收息股」表現全部落後，又真的符合牛市資產輪動此邏輯。
那又有甚麼好機遇呢？正如上文所述，科技股為今次牛市焦點，那就從這開始吧。
首先，科技股雖是這輪牛市火車頭，但也要注意板塊內部分化仍嚴重。
資金不再是「盲目買入」，而是精確地買入在過去幾年於逆境中仍能成功降低成本增加效益、具新增長潛力（如人工智能（AI）），並積極回饋股東（如回購）之公司。故筆者再按科技股「年初至今股價表現」由高至低排列（見圖表二）。
顯而易見，跑贏大市與業內的贏家仍然以行業巨頭為主，其中騰訊、阿里及美團等仍為這場牛市核心成員，表明資金對她們的監管擔憂已徹底消除，並對其盈利能力（從高ROE由17%至21%中反映）和新增長點（AI）等重新給予高估值。

其次，內容與遊戲也是今期主角，這從快手（01024）和網易（09999）等緊隨其後可見一二，並可以間接看到，廣告市場正在復甦和穩定遊戲版號對行業影響力重大這兩點。