MicroStrategy玩完｜格爾專欄

國際指數編制公司MSCI正考慮將「數碼資產儲備財庫」（DAT）企業，剔除出核心股票指數，理由相當直接：這類公司的估值主要取決於手上的比特幣（Bitcoin），而非營運本身，性質更像投資基金。
MSCI長期以來，並不把基金類企業納入主指數，因此今次審視，帶有明顯的「制度校準」意味。
審議期至今年12月31日，最終決定2026年1月15日公布，並於2月正式生效。

股價累跌6成

消息傳出後MicroStrategy股價延續弱勢，
由高位累跌約六成。如筆者早前預料，股價的跌幅遠較比特幣為深。
Artemis最新數據顯示，其「修正版淨資產值比率」（mNAV）已由11月的1.4，急降至0.985，幾乎與公司持有的加密資產等值。換言之，市場不再願意給予「比特幣溢價」。

摩根大通亦提出警告：若MSCI最終決定剔除DAT類別，被動指數基金必須依規則減持。
以MicroStrategy為例，現時約有90億美元市值由被動資金持有，值得留意的是，這並非情緒性拋售，而是機械式被動執行，力度往往較投資者想像更大。
過程中一旦MicroStrategy為支付利息或其他開支而出售部分比特幣，即使規模不大，也可能觸發放大的恐慌反應。
至於公司會否因此而陷入財務危機？筆者認為，至少在2027年前不會——相關原因在早前文章已作詳細分析。
然而任何幣價回調，都會以更大的倍數反映在股價上，這已從近期走勢可見一斑。

贏家早已退場

最後，真正的贏家其實早已退場。
MicroStrategy創辦人Michael J. Saylor以極高的技術，完成了一場徹底合法的財富轉移：利用MSCI的指數編制規則漏洞，使被動基金長期為公司槓桿行為埋單，而他本人則在股價高位透過期權套現至少3.7億美元。
這筆資金早已進入他的私人賬戶，即使公司日後出現任何風險，對他也「毫無損傷」，更重要的是——全程合法。
制度終會調整，但有人已經全身而退。對投資者而言，這次事件值得反思的不是比特幣，而是制度與激勵，如何共同塑造市場行為。