佐丹奴最壞時間已過

佐丹奴最壞時間已過

佐丹奴國際(00709)主要業務為經營零售及分銷Giordano 及Giordano Junior、Giordano Ladies、BSX 及Concepts One 等品牌之基本及時尚男女服裝、童裝及配襯用品。

佐丹奴簡介

市盈率:15倍
每股盈利:0.426元
市值:65億元
行業:零售業
集團主席:劉國權
大股東:Sino Wealth International Limited(18.38%)

過去5年業績
年度:2011/2012/2013/2014/2015
生意(億):56.1/56.7/58.5/55.5/53.8
毛利(億):32.8/33.3/35.5/32.1/31.0
盈利(億):7.28/8.26/6.63/4.08/4.26
毛利率:58.5/58.7/60.7/58.0/57.6
ROE:28.3/28.9/21.8/13.6/14.9

業務情況
佐丹奴以自營店及加盟店方式經營,到2015年底總共有2,372間店,大多為自營店。主要的營業地區為中國、香港、台灣,以及亞洲其他地區。

佐丹奴最壞時間已過

2015普遍的業務地區均出現下跌的情況,而中東地區的大幅增長,現時中國仍是佐丹奴的最大單一業務市場,約佔三成。

從過往的業績中,佐丹奴的生意多年前已有出現放緩的情況,而到近一兩年,營業額有確實下跌情況出現。

佐丹奴的品牌為人熟悉,但並不屬於高檔次的品牌,而在這個檔次層級中,亦充滿著各競爭對手,而產品的差異性又不是很大。所以佐丹奴雖擁有品牌,但品牌的力量只算是中等,當行業出現疲弱情況的時間,由於特色有限,故往往難以突圍,受大圍所影響,有點被動。

中國因素

中國大陸是佐丹奴的最大單一市場,但消費者情緒仍然只是一般,經濟增長轉弱,而供過於求營商環境,加上國際品牌加入市場,均對佐丹奴的銷售造成負面影響,令其近幾都出現下跌了情況。

由於預期中國的消費力在短期仍未見好轉,而行業間仍存在著存貨過剩的問題,而行業部分競爭對手以大幅減價的形式應對,造成持續不利的行業環境,相信佐丹奴中短期的生意仍未樂觀。

於2015年,中國大陸之銷售額從2014年之15.8億元減少8%(或1.29億元)至14.51億元。撇除人民幣換算為港元之影響,2015年度銷售額減少6%。

中國大陸於2015年的品牌銷售額雖然減少6%,但可比較門市銷售額則增長6%,即是由於關閉虧損店鋪以及核心店鋪組合改進所致。簡單來說,就是某些蝕錢的店舖已關閉,而餘下的店舖,生意額比上年有增長。

不景情況見底

毛利方面,大致處穩定水平,但有回落情況,有近年市道轉弱的情況下,算是不過不失。佐丹奴沒有因市況下滑而採取大幅減價的情況,令毛利維持,此舉可能令短期的生意下滑,但長期有助品牌定位的作用,長期角度計是有利的。

面對整體較弱的環境,盈利無可避免受影響,不過佐丹奴用關閉生意較差的舖等方法去控制成本,令盈利能大致維持,不過在中短期仍只屬一般的情況下,可見將來盈利不會有大突破。

若然中期視點分析,毛利率在年多前經歷了較不景的時期,持續出現收縮的情況,而近幾個季度已有改善,更回復正增長。

佐丹奴最壞時間已過

季度營業額由跌轉升,反映業務的中期調整已完結,接下來將進入復甦期,平穩發展。

賺錢能力轉弱

至於ROE方面,大致處於20%水平,回報其實吸引,但兩年前出現較大的調整,反映大環境出現較大的變化,賺錢能力轉弱,由較佳轉成一般。而之前的高回報率的背後,只反映其原有資本所產生的回報率,再投資的回報能力其實不在其中。因為佐丹奴行高派息政策,每年的派息比率均超過90%,接近將所賺的全部派出。

這對收息類的投資者可能是好事,但對於追求資本的投資者卻不是。將大部分賺到的錢都用派出,保留在企業發展的只有少部分,ROE亦無法反映再投資的回報率,因為企業保持發展、不斷再投資的因素不太存在,只能平穩地以原有資產去賺錢,雖然現階段佐丹奴所持的現金仍充足,但環境及管理層的策略亦反映出佐丹奴的潛力有限。

綜合分析

綜合而言,佐丹奴的質素算是不過不失,雖然擁有品牌,但價值度只算中等,亦難以助其因而突圍。不過,佐丹奴始終擁有完善的銷售網絡,賺錢能力不過不失。

由於中國市場佔其較大部分,而中國市場在中短期仍未有大改善,行業貨存問題亦要時間處理,因此前景只屬一般。生意不景期相信已見底,往後會慢慢好轉,但在全球經濟仍只屬一般,以及中國消費能力比以前弱的情況下,此企業只能平穩發展,賺錢能力亦不會像以前般強。

至於現價方面,現時市盈率約15倍,其實未見平宜,不過由於有極高的派息比率,部分人會視為期望收息的工具,但細心分析情況,這股難以定義為理想的收息股。

佐丹奴雖然高息,但不完全合收息一族,過往的派息比率很高,過往能保持每年每股派約0.4元的股息,但近年由於業務不理想,股息只有0.27元。由於佐丹奴身處的是服裝業,與公共事業類等很穩定的現金流有所不同,行業及生意總有不確定的風險,若投資者依靠此股作為穩定收息之用,總會有風險。

投資者可用5年平均股息去計算,擁有8%以上才算可接受,,平均計息率達10%,才算能抵消當中的風險,才能定義為平宜。

另一方面,若是追求資本增值的投資者,此股的賺錢能力只屬中等,暫時看長期的發展能力又只屬一般,因此資本增值的能力亦有限,故現時暫不建議投資。

因此,無論是收息或追求資本增值者,此股現時的投資價值只屬一般,但最壞的時候已過,除非出現股價明顯下跌,否則現階段吸引力只屬一般。

(本人為證券業持牌人士,未持有上述股票)

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經一專欄