復甦中的百麗國際  候10倍PE吸納

復甦中的百麗國際 候10倍PE吸納

百麗國際(01880)主要從事製造、分銷及銷售鞋類和鞋類產品,以及銷售運動服飾產品,主要在中國大陸、香港及澳門地區銷售。

百麗主要由兩大部分構成,鞋類業務,以及運動、服飾類業務。自有品牌主要採用縱向一體化的經營模式,包括產品研發、採購、生產製造、分銷及零售。代理品牌的經營方式主要為品牌代理和經銷代理。

百麗國際企業簡介
市盈率:12.86倍*
每股盈利:0.426港元
市值:462.2億港元*
行業:零售業
集團主席:鄧耀
大股東:鄧耀及相關人士(31.15%)
*數據截至2016年10月12日收市

5年業績
年度:2012/2013/2014/2015/2016
收益(億人民幣):289/329/431/400/408
毛利(億人民幣):166/186/246/230/230
盈利(億人民幣):42.5/43.5/51.6/47.6/29.3
毛利率:57.4/56.5/57.1/57.5/56.3

ROE:21.9/19.4/19.7/18.6/11.7
(至截至29/2為財政年度)

兩大業務組成

百麗主要由「鞋類」及「運動與服飾」業務兩大業務組成,以營業額去分,兩者大約佔一半。過往鞋類是百麗的主業,兩年前仍佔百麗營業額的三分之二,但近年生意有下跌,以至佔比愈來愈少。同時,運動與服飾的業務不斷增加,成為百麗主要的賺錢來源。

百麗的自營零售網點總數為21,017家,其中20,873家位於中國大陸,144家位於香港及澳門。

鞋類業務的自有品牌主要包括Belle、Teenmix、Tata、Staccato、Senda、Basto、Joy & Peace、Millie’s、SKAP、:15MINS、Jipi Japa及Mirabell等;代理品牌主要包括Bata、Clarks、Hush Puppies、Mephisto及

Caterpillar等。品牌中有中高端的,亦有大眾的。百麗是中國最大的鞋類零售商。

自有品牌主要採用縱向一體化的經營模式,包括產品研發、採購、生產製造、分銷及零售。代理品牌的經營方式主要為品牌代理和經銷代理。下圖為百麗鞋類業務中,自有及代理的比例:

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鞋類業務的分類

運動與服飾業務目前以經銷代理為主,包括一線運動品牌Nike及Adidas,二線運動品牌PUMA及Converse等,以及服裝品牌moussy及SLY等。

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運動與服飾業務分類

鞋類銷售轉弱 未來難高增長

近年內地的零售市道增長一般,過了較快增長的時期,而中國的經濟增長減速,消費者的消費意慾減少,都令鞋類服飾等的消費力減弱。

從百麗的業績中,營業額出現先升後回情況,而下跌情況已穩定。若細分鞋類,以及運動與服飾,就發現鞋類的下跌情況仍持續,而總營業額穩定主要靠運動與服飾去維持。

同店銷售增長疲弱;開店速度有所放緩;個別代理品牌業務的終止,都導致這情況。另外,近年網上銷售渠道發展快速,都對百麗的生意產生影響。鞋類業務仍來正式回復正軌,相信仍要多一年時間。但由於有運動與服飾支持,所以生意會穩定下來。

毛利方面,在5年期中,先進入了平穩增長期,然後出現下跌情況。毛利率大致處於57%水平,大致穩定,這是利好的消息,原因包括百麗部分生產向內陸轉移,而對於滯銷產品的及時清理,都令毛利率得以維持。

至於盈利方面,2016年出現了較大的下跌情況,除了因過往此企業有較高速增長外,行業與大環境亦是因素,相信最差的時間已過,開始進入穩定期,過多一年才可正式回復正軌。不過,相信回正軌後難以出現高速增長,反而開始進入比較平穩的時期,因為這企業已很龐大,同時中國消費將進入中等增長的年代。

另外,在ROE方面,大致處於20%水平,是不俗的ROE,反映過往的投資回報率理想,能利用自身的優勢,龐大的銷售網絡及品牌價值能發揮到當中的優勢。但2016年出現較大的下跌,反映大環境轉,相信之後會好轉。

本質不差 惟受制於經濟前景

其實,百麗的本質不差,擁有完善及龐大的銷售網絡,有不少不俗的品牌,加上有一些一線國際品牌的代理權,都是此企業重要的資產,亦令其在行業中擁有相當的優勢。

過往此企業利用當中的優勢,加上內地經濟發展及行業的成長,令此企業快速成長。但因行業及經濟轉弱,往後只能以平穩增長形式進行。

因此,百麗是有質素的,問題在於發展前景如何。管理層預期,未來一年亦不會太樂觀,原因包括中國的消費力轉弱,令整體行業有所打擊。加上網絡銷售渠道的發展,行業新渠道的銷售形式,都對此企業的發展有所影響,所以在估值上會略為保守。

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可於PE10倍時吸納

綜合而言,雖然此股質素不差,但企業由高增長期轉至平穩期及下跌期,都會影響企業的估值。

市場對其估值定價模式亦改變,數年前市場對百麗較高的增長給予較高的市盈率。但一兩年前開始處下跌週期,因此給予較低的市盈率,其實當中的資產沒有太大的改變。

現價方面,市盈率為13倍,其實不算貴,市盈率算是合理水平,吸引力中等。較穩健的投資者,則可以等10倍市盈率時投資。

(本人為證券業持牌人士,未持有上述股票)