合規RWA發行模式二 票據結構

簡單來說，基金是閣下「出資入股」，票據則是「借錢收息」：投資者買入的不是基金分額，而是一張由發行人承兌的債務憑證，持有者對發行人享有優先受償的債權。今期就從不同層面解說。
（一）架構：SPV隔離+債權承兌。
票據結構的關鍵，在於「破產隔離」。
以全球較知名的代幣化票據Ondo USDY為例：它由一間獨立於母公司的專項公司（SPV）發行，底層是短期美國國債和銀行存款。
即使母公司破產，底層資產已被隔離在SPV內，只屬於票據持有人。這就是與基金最大的分別——基金持份對應的是淨值權益，票據對應的是一筆明確的還本付息義務。

繞過公募基金繁瑣註冊

（二）參與角色。
票據結構的角色與基金略有不同：發行人（SPV）負責承兌，託管人持有底層資產，受託人或抵押品代理人代表投資者監督抵押品（USDY由Ankura Trust擔任），發行及支付代理處理利息和本金的派付，代幣化平台負責鏈上發行，同樣離不開KYC和轉讓限制。
（三）做散戶的路徑。
票據架構在合規上的優勢，在於債務工具的發行可以繞過公募基金的繁瑣註冊。
以USDY為例，它按美國Reg S面向非美國人士發行，毋須註冊為公募基金，也不要求合格投資者資格，散戶通過KYC即可認購，但附帶鎖定期。

KYC從不缺席：鏈上合約設有ID Registry和

Compliance檢查，每筆交易前驗證錢包是否註冊、是否在制裁名單上，不合規直接回滾。
更重要的是，代幣化票據並非只靠美國法律支持，多個司法轄區已建立明確框架。
瑞士早在2021年便通過DLT法案，承認分布式賬本上的無紙化證券與票據的法定地位；德國電子證券法（eWpG）亦允許以加密證券形式發行債務工具；歐盟除MiCA監管加密資產外，DLT試點制度更直接容許在鏈上發行和結算票據。加上開曼、新加坡等離岸及亞洲樞紐，都在為「以代幣代表債權」提供法律確定性——這正是機構敢把真金白銀放上鏈的前提。
（四）流動性與小結。

票據的二級流動性與基金類似：一級市場向發行人申購，二級市場在合規交易所或CEX板塊流通，跨鏈部署配合受監管穩定幣結算，將跨境清算從數天壓縮到分鐘級。
票據既能生息，又能充當鏈上抵押品，本質上就是「不掛名穩定幣的鏈上貨幣市場工具」。
基金解決的是「資產管理」的代幣化，票據解決的則是「融資與現金管理」的代幣化——企業可以用它融資、散戶可以用它獲取收益，機構可以用它做抵押品。
兩種模式一左一右，構成了合規RWA發行的兩條主幹道。