從百億補貼到反內捲 外賣大戰下半場

自京東集團（09618）於2025年2月進軍外賣市場後，三間平台的競爭一度白熱化，「百億補貼」成為內地外賣市場的主題。
這場趨於野蠻的價格戰爭，在監管部門的警告下有所緩解。市場和平台意識到價格戰並不是長久戰略，外賣大戰是否該結束了？

市場觀望外賣大戰

三間公司目前的股價較高位明顯有所回落，股價走勢中亦有兩個拐點可反映市場對平台內捲的態度。
從圖表可見，第一個拐點是美團（03690）於去年8月公布第二季度經營溢利按年下跌了98%，公司股價在次日下挫12.6%。
此輪抛售反映市場對價格戰的擔憂，由於當時非理性的競爭風氣仍在持續，但價格戰對公司造成的影響已經浮現，市場因此對平台盈利失去信心，並拉低股價表現。

自此，美團的股價一直低於去年初的水平，並曾於今年3月跌穿80元。
第二個拐點是在今年3月，國家市監總局轉發標題為《外賣大戰該結束了》的文章後，市場認為監管信號變得明朗，價格內捲有望迎來終結，美團的股價因此急升13.9%，反映市場普遍認為價格戰結束能為相關外賣平台的股價創造上升空間；同時亦證實單靠價格爭奪市場分額並非投資者喜聞樂見的策略。
此次股價上升，亦反映市場對外賣平台的前景有所轉好，股價或將迎來復甦勢頭。

利潤成為搶佔市場犧牲品

市場的擔憂不無道理，在持續的營銷下，雖然各平台的外賣業務收入錄得增長，但實際上利潤已成為換取市場分額的犧牲品，這場外賣大戰的結局無疑是一個三敗俱傷的局面。

（一）阿里巴巴（09988）。
雖然12個月的中國電商集團除息、稅、攤銷前利潤（EBITA）（截至2025年12月31日止）為正數，但已較去年明顯下降。阿里明確指出該下跌是受到即時零售業務持續投入的影響，當中包括用戶體驗、物流成本和市場營銷的費用。
（二）京東。
儘管2025年第四季度外賣虧損有所收窄，但全年的經營虧損率仍達負94.6%，主要由推廣活動支出增加導致。
（三）美團。
因應推廣力度加大，雖然收入按年升8.1%，
但銷售及營銷開支亦按年增加83.3%。在外賣騎手福利、用戶補貼和激勵成本均大幅提升的情況下，訂單數量增加難以填補成本上升的損失，導致整體利潤率下跌。

從餐飲到萬物戰場

外賣業務的主要商品仍以餐飲為主，即使收到客單價較高的餐飲訂單，礙於受到消費場景所限，商家和外賣平台的利潤空間仍十分有限。
鑒於餐飲外賣市場逐漸飽和，傳統外賣業務亦拓展至即時零售業務，商業模式也會被重構。即時零售業務強調多品種的即時配送服務，意味各平台對消費者生活場景的滲透度亦會更高。
業務虧損和市場信心減退證明價格戰是不可持續的，三間平台當務之急是根據自身特點，從商品範圍、服務體驗和質量等維度取勝，下文將針對各平台在即時零售的競爭優勢進行簡單梳理。
首先，阿里本地配送可被視為傳統電商業務的延伸。阿里在電商行業中具有規模優勢，透過在淘寶建立本地零售入口，原有的淘寶用戶可被導向至新業務的界面，能觸達的潛在用戶基數相對較大。

阿里另一核心優勢是跨平台協同模式。公司旗下的千問模型成為本地生活業務的新接口，以今年2月的「30億大免單」活動為例，用戶只要通過AI助手點單即可獲得奶茶免單優惠，該活動在九小時內創出逾千萬訂單的紀錄。
其次，作為主打電子產品分銷的京東，未來發展主線應是將即時配送和電子產品銷售互相結合。
由於京東在全國擁有多家實體門店和大型倉庫，公司可在多個城市開展即時配送服務和調配存貨資源。配合其完善的物流配送網絡，充足的運力能夠確保其履約的穩定性。
同時，京東秒送銷售的電器受平台保證，用戶可以更快的速度收到具品質保證的電器，提升其購物體驗。

最後，美團在即時零售的優勢來自於其豐富的本地商戶生態。
合作商家方面，作為市場分額最大的配送平台，入駐美團的線下商家數目眾多，平台觸達面較廣；自營商店方面，美團實行閃電倉模式，倉庫有超過4,000個庫存單位（SKU），覆蓋各種剛需型商品，並會提供24小時配送服務，以此增加對用戶生活場景的滲透。
同時，去年已有超過1,600萬騎手於全國各地提供服務，充足的騎手儲備為美團即時零售業務的擴張提供了堅實的運力支撐。因此，憑藉充足的品類矩陣和完善的配送網絡，美團在本地生活賽道的領先優勢依然穩固。